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　　最新的CPI數據顯示，亞洲（日本除外）的通脹已見頂回落，但尚未明顯消退。與本報記者連線的野村證券亞洲（日本除外）首席經濟學家休博拉曼表示，如果大宗商品和亞洲的名義有效匯率（NEER）穩定在目前水平，野村的模型預測未來幾個季度亞洲CPI增幅將大幅回落。如果近期大宗商品和NEER下降的趨勢延續下去的話，其結果則更是如此。正是在通脹壓力緩和的背景下，亞洲決策者正在使出渾身解數避免受到全球增長疲軟的影響：10月11日印尼央行采取了兩年多來首次降息行動，與此前接受彭博資訊調查的15位經濟學家的預測結果大相徑庭；10月12日菲律賓總統阿基諾宣布了一項720億比索（約合17億美元）的一攬子開支計劃并調降了政府對增長的預期；經濟學家預計新加坡央行本周將放緩或結束其匯率升值。

　　偏基本面因素打壓通脹

　　具體來看，最新的通脹“脈搏”指標，即CPI月環比增速和3個月環比年率均顯示出亞洲物價壓力消退的一些跡象，但更常被引用的CPI同比增速在多數國家仍高位運行，8月份亞洲總體通脹率仍穩定在6.4%。根據已公布的9月份數據，印尼、韓國和泰國的CPI同比增速有所回落，但菲律賓則出現上揚。一些分析人士預計本周公布的中國CPI同比增速為6.3%。讓局面更為復雜的是，亞洲10個主要經濟體中有6個的核心CPI（剔除食品和能源價格）增幅仍在上揚，且最新調查結果顯示通脹預期仍然很高。休博拉曼認為，東南亞10月份的通脹風險會暫時上升，因為全球最大的大米出口國——泰國與菲律賓遭遇的臺風和洪災可能會導致食品價格猛漲，且新加坡一家重要煉油廠的關閉可能會推高能源成本。

　　盡管如此，休博拉曼說，還有一些更偏基本面的因素將對亞洲通脹起到反向影響，且其中一些因素還在不斷增強。其一是經濟增長前景。亞洲經濟體顯然已進入下行通道，雖然到目前為止下滑程度相對較小，但明顯存在加速下滑的風險，這將增加經濟余量，從而降低需求驅動的物價壓力。其二是大宗商品價格大跌。野村的研究發現，與亞洲CPI具有最明顯實證關系的CRB大宗商品價格指數，已從8月底的343降至10月初的305，降幅達到11%。鑒于食品和能源在亞洲CPI籃子中平均占到44%的權重，大宗商品價格下降可以讓亞洲通脹顯著回落。

　　另一方面，過去一個月大量資本凈流出亞洲，導致亞洲貨幣相對美元貶值，其中韓元貶值幅度高達10%，印度盧比、馬來西亞林吉特和新加坡元也分別貶值6%~8%。貨幣貶值提高了進口成本，這最終會傳導到國內價格，從而推高CPI。

　　對近期貨幣和大宗商品價格的變化，休博拉曼認為必須從不同的角度加以考慮。實際上，GDP加權平均后的亞洲貨幣在9月份相對美元僅貶值了2.6%。即使剔除人民幣后，平均貶值幅度也只有6.6%，遠小于CRB指數13%的降幅。考慮到全球金融危機并非起源于亞洲，休博拉曼認為這一點或許并不令人驚訝。而根據衡量貨幣變化對通脹影響的更好指標——一籃子貨幣來看，得益于歐元的貶值，亞洲有效匯率的貶值幅度甚至更小。實際上，在過去一個月里港幣和人民幣的有效匯率都在上升。休博拉曼還提醒人們關注一個指標，即生產企業將更高進口成本轉嫁給消費者的程度。他說，傳導作用可能取決于內需的強勁程度。鑒于GDP放緩增長，生產企業可能已失去一些定價權，總的來看，出于對市場份額損失的擔憂，企業不那么愿意將更高的成本轉嫁給消費者。

　　未來通脹面臨下行趨勢

　　在對亞洲各經濟體在1996年一季度至2011年三季度期間的CPI增幅進行了回歸分析后，野村的基本預測情景是：在 2012年亞洲經濟增長小幅放緩至7.6%，大宗商品價格指數和NEER保持在9月底的水平不變，貨幣供應量維持2011年三季度的增速的假設下，模型預測亞洲GDP加權平均CPI增速將從2011年三季度的同比6.3%回落至四季度的5.1%。

　　野村還對2011年四季度以后的基本預測情景進行了三種沖擊模擬：情景1（S1）是2011年四季度大宗商品價格再下跌20%，2012年維持在更低的水平不變，其他與基本預測情景的假設一致；情景2（S2）是2011年四季度NEER再下跌10%，2012年維持更低水平不變，其他與基本預測情景的假設一致（港幣和人民幣是兩個例外，因匯率受到控制在2011年四季度升值5%）；情景3（S3）是綜合S1和S2的假設。

　　考慮到不同的假設程度，休博拉曼說，除了中國、香港地區、馬來西亞和菲律賓以外，對大部分亞洲經濟體而言，NEER對CPI增幅的估計彈性要超過大宗商品價格。但在多數情況下，更高的NEER彈性早就被野村的模擬假設抵消了，即假設大宗商品價格降幅是NEER貶值幅度的兩倍。實際上在S3情景中，總體的凈影響就是除了韓國、新加坡、臺灣地區和最明顯的印度尼西亞外，各經濟體的CPI增幅都低于基本預測情景。最終野村得出的結論是：如果大宗商品價格和NEER穩定在目前水平，模型預測亞洲通脹會大幅回落；如果大部分經濟體延續大宗商品和NEER近期的下降走勢，模型預測的亞洲通脹甚至更低。

　　決策者政策偏好趨于扭轉

　　當然，記者注意到，模型預測的結果并非野村的CPI增幅預期。對此，休博拉曼解釋道，這是因為在預期通脹時還需要考慮各國的特殊情況。例如，由于租金在香港的CPI籃子中占到很大的比例且會滯后傳導到CPI，野村預期香港CPI將維持高位運行。而在中國，有很多結構性因素會讓通脹在很長一段時期居高難下。

　　盡管如此，休博拉曼補充道，野村意識到亞洲通脹面臨下行風險，因為模型給出的多數經濟體的2012年通脹都低于野村目前的預期。

　　實際上，目前亞洲決策者已經意識到了通脹放緩以及經濟增長的下行趨勢，從菲律賓到韓國，最近幾周多家央行已經停止加息，馬來西亞和菲律賓正在將其關注焦點轉向增長，即使在高企的通脹迫使越南和印度決策者仍堅持貨幣緊縮之時。馬來西亞總理納吉布上周在宣布該國年度預算案時表示，他將向低收入家庭分配現金，增加公務員工資并擴大運輸系統支出；菲律賓政府12日宣布了新的財政刺激計劃；10月11日印尼央行更是采取了兩年多來首次降息行動。印尼央行經濟研究主管12日在接受電視媒體采訪時表示，央行遲早需要重新平衡其貨幣政策回應的偏好。菲律賓央行行長12日也表示，如果財政刺激奏效，這將對菲律賓經濟保持在穩固上行軌道提供必要的動力。菲律賓擁有充足的流動性、穩定的匯率和可控的通脹前景，以及有助于支持經濟增長的財政空間。